看苹果股东如何解释 “钱放在库里会发霉”

半个月前，绿光资本的创始人戴维·埃因霍恩（David Einhorn）起诉苹果，希望苹果分配永久性优先股；苹果方面，虽然此前跟埃因霍恩谈判了 5 个月，但去年 9 月谈判破裂，今年 1 月则准备修改苹果公司章程，永久杜绝此类提议。两者分歧之大，只能对簿公堂，于是在春节前埃因霍恩起诉了苹果。

今天这桩诉讼有了新的进展，埃恩霍恩提出一个叫 “iPrefs” 的方案，长达 53 页，非常合理地论证了 “苹果钱多了会发霉” 的说法。

埃因霍恩的逻辑是：

长期限制的资金就好像长期放在库房里的货物，会慢慢腐坏。在资本市场实践中，市场不鼓励保守的资产管理模式，因为若资金不流动，它就无法产生更多价值——很明显，现金的回报率要比投资的回报率低，通常也比企业资本成本要低。故而市场会减记公司其资产负债表上的现金，同时压低其市盈率，以应对未来被再投资收益率所影响的现金流。

他提出了各种各样苹果为股东增加价值的方式，包括一次性派息等等，最终提出了名为 “iPrefs” 方案，这是一种每季度分派股息的方案，无限期。如下：

埃因霍温认为，这能够为股东提供更多价值：

而且，是最适合苹果的解决方案：

除了提出 “iPrefs” 方案外，埃因霍恩 “顺带” 也合理地解释了苹果股价一直在低位徘徊的原因——市盈率过低。由于市盈率低，苹果最近的股票价格迅速降低，反弹乏力。他甚至认为单是把苹果的现金发放下来，每股就值 145 美元。

现在外界不能确定埃因霍恩是担心自己手里的 130 万苹果股票贬值风险，还是的确提出了更好的苹果回报股东计划。绿光资本去年三季度抛售 36 万股苹果股票，彼时苹果股票达到峰值 705 美元。之后的四个多月时间里，绿光资本又重新购买了约 20 万股苹果股票，目前持股 130 万苹果股票，价值约 6 亿美元。苹果股票是绿光资本的头号重仓股。然而，过去四个月的时间里，苹果的股价从 700 美元大跌至 450 美元——若今年苹果股价无法拉升，这会影响绿光资本今年的表现。

不过即使抛开绿光资本可能怀有的私心，退一万步讲，假使苹果同意向股东发行永久性优先股，美国公司面临海外资产回国的重税，也会成为阻碍埃因霍恩的绊脚石。这是由政策因素决定的。美国政府在 2004 年首次批准了 “免税期”，能够让跨国公司以 5% 左右的税率（相比原本 35% 的税率来说，极低），让利润从海外回流美国市场。这是美国公司得以享受的 “免税期”。目前苹果 1371 亿美元现金储备中，约有 940 亿囤积在海外。

现在，几乎所有跨国公司的 CFO 们都在等待美国第二次 “免税期” 的到来。2011 年，思科、Google、苹果和辉瑞等跨国公司都要求美国政府批准第二次 “免税期”——显然，他们宁愿这批现金在海外待到海枯石烂，都不愿意向美国政府交 “过路费”。这意味着，苹果的 1371 亿美元的现金中 ，绝大部分无法为股东带来更多的价值。

但是，埃因霍恩还是强调自己的诉求是索求更多回报：假设苹果的资本成本为 10%，那么离岸资金所产生的机会成本为 94 亿美元，而美国市场内的机会成本为 43 亿美元。加起来，相当于超过每股股东盈余中的 14 美元。如果苹果能够更善于利用这些资金，那么就能够为股东带来更多的回报。

这扬争论无疑还会继续下去。

但显然埃因霍温对待一只羔羊的态度显然过于急切了。如果希望从羔羊身上获得一块肥肉，最好的办法显然不是其没草吃而变得越来越瘦的时候，宰掉羔羊，尽快止损；而是给羔羊更多的草，让它吃得更肥。当然，如果他对这个羔羊没有信心了，那是另说。这恰恰是苹果股价连连下跌的原因，也是苹果诸如 Tim Cook 和董事会主席频频抛头露面的原因——他们希望重拾信心。但这些投机商们愿意给苹果时间吗？