错失阿里巴巴的香港损失了什么？

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12 月 15 日，港交所发布《有关建议设立创新板的框架咨询文件》的市场咨询总结，宣布改革上市规则，在一定条件下允许同股不同权和不盈利企业上市。

“在遵循程序公义、保护投资者利益的前提下，市场各方达成了共识，真的‘做出了最适合香港、最有利于香港的决定，而不是最安全最容易的决定’！” 港交所行政总裁李小加如是评价此次上市制度改革。不少人认为，这一改革为小米、蚂蚁金服等新经济企业在港上市扫清了障碍。

不过，这个消息让人们第一时间想到阿里巴巴，4 年前，由于未能满足香港《上市规则》所设定的条件，阿里巴巴的千亿美元 IPO 被迫放弃香港，改道美国。想想看，拒绝就在嘴边的千亿美元规模的 IPO，让港交所和香港监管当局承受了多么巨大的压力。尤其是阿里巴巴的市值如今已经超过 4000 亿美元，每一次市值的增加，似乎都在打香港监管当局的脸。

有中资券商甚至认为，香港未能留住阿里巴巴是 “香港证券业的耻辱”，代表香港股票市场的死亡。

2013 年，在阿里巴巴和港交所的谈判破裂后，李小加曾撰文分析过阿里巴巴所带来的各种矛盾和冲突。他用十个不同身份的人物，代表十种不同的立场，而他们争论的焦点，就是该不该为多层股权制开绿灯。比如 “传统先生” 认为，香港不曾为任何公司妄开先例，好端端的为什么要改？“创新先生” 认为，多层股权制的好处显而易见，香港却墨守成规；“务实女士” 认为，错过了中国下一轮上市大浪潮，香港就会输掉；“道德先生” 表示，不能为了赢得一两家大型公司，就出卖香港精神；“未来小姐” 认为，为了香港的未来，给新经济公司的创始人一些特权没什么不可以；“程序先生” 认为，不能为了迎合新来者而朝令夕改，如果要修订规则，就必须走公众咨询的程序，确保所作的改变经得起时间的考验……

阿里巴巴集团联合创始人、董事局执行副主席蔡崇信随即发表了一篇文章，阐述阿里巴巴为什么推出合伙人制度。在文章中，蔡崇信否认了阿里巴巴和港交所的争议在多层股权制，他说：“有传言说，阿里巴巴的提案威胁到了香港监管机构所倡导的‘一股一票’原则。事实并非如此。我们从未提议过采用双重股权结构（Dual Class）的方案。”

不被港交所接受的，实际是阿里巴巴推出的 “合伙人制”，也就是阿里巴巴要赋予合伙人以超越董事会的权力，半数以上的董事必须由阿里巴巴合伙人提名，阿里巴巴认为只有这样才能确保公司的文化传承。而且，合伙人制和多层股权制不同，在多层股权制之下，创始人如果卖掉了公司的股票，投票权就相应减少，而阿里巴巴合伙人的地位，不受持股多少的影响。

马云也在致阿里巴巴员工的内部邮件中说：“合伙人，作为公司的运营者，业务的建设者，文化的传承者，同时又是股东，最有可能坚持公司的使命和长期利益，为客户，员工和股东创造长期价值。”

不过，之前马云曾经反复强调过阿里巴巴 “客户第一，员工第二，股东第三” 的价值观，市场上对于阿里巴巴是否有保护股东利益的诚意，是有所怀疑的。而且阿里巴巴 B2B 业务在香港上市、退市的过程，让不少投资者很受伤，伤口仍未愈合，还在滴血。

“我们不在乎在哪里上市，但我们在乎我们上市的地方，必须支持这种开放，创新，承担责任和推崇长期发展的文化。” 马云说。但我没想明白的是，既然不在乎在哪里上市，为什么不直接去美国，而要试图攻克香港呢？当时有分析说，美国股市对信息披露的要求非常严格，不太有利于把数据当作国家机密的阿里巴巴。此外，美国人的集体诉讼习惯也会让人望而却步。

一年后，阿里巴巴在美国上市，顺手创造了一个史上最大 IPO 的记录，融资 218 亿美元，IPO 当天公司市值达到 2314 亿美元，一举超过 Facebook 和 Amazon，成为仅次于 Google 的全球第二大互联网公司。所以很多人说，香港错过了阿里巴巴，错过的不只是一个互联网巨头，还错过了巨头带来的一系列互联网红利，以及差不多整个互联网时代。

当然，香港有腾讯，孤独高冷的腾讯，独享香港投资者对新经济的所有期许。而且腾讯的存在似乎在证明，即使没有多层股权结构，即使没有合伙人制度，互联网公司也可以有很好的发展。不过港交所仍然在拒绝了阿里之后，开始推进对多层股权制的公众咨询和讨论。

中国人喜欢说，规矩是死的，人是活的。不过这里所说的中国人应该不包括在香港的中国人，香港人还是更喜欢说，香港是个法治社会。照规矩来是保持香港竞争力的关键，即便要改变规矩，也要依照规矩和流程去改变。

改变同股同权的规矩，用了整整三年。正像李小加那篇文章所分析的，不同的人对同一事件的看法千差万别。反对声音比预想的大得多，李嘉诚就明确表示反对同股不同权，认为 “一股一票” 是企业管制的重要环节。2015 年 6 月，香港证监会发表声明称，其董事局一致决定，不支持以不同投票权架构在港交所作主要上市的建议草案。

有媒体称，港交所的坚持是不合时宜的，它让香港面临被边缘化的命运。我不太清楚怎样才能合时宜，不被边缘化，难道非得是今天决定执行 “熔断机制”，4 天后宣布暂停才更合时宜？还是前脚要亮出天际线，拆掉楼上的牌匾，后脚就宣布，还没拆的牌匾暂停拆除才不会被边缘化？

当然要感谢阿里巴巴客观上对多层股权制的推动，让后来者可以不必再远赴美国，从而坐享其成，但非要说错失阿里让香港损失了什么，我觉得还不如说错失阿里让香港没有错失程序公义。你看到的是一个互联网巨头，香港看到的是接纳更多巨头的制度。